Almanya bile Euro'yu kurtaramaz!

Borç yükü daha ziyade Güneylilerde ve temelde iki sebebi var:
Birincisi, para birimlerini bırakıp Euro'ya geçtikten sonra bu ülkelerde faizlerin Almanya, Fransa gibi daha gelişmiş ve varlıklı ülke düzeylerine gerilemiş olması. Bu düşük faizlerle kredilendirilen iç tüketimlerin hızla artması. İrlanda, İngiltere ve İspanya gibi ülkelerde tüketimin özellikle arsa, konut, ofis gibi gayrimenkul sektörlerine yoğunlaşması ve fiyatları hızla yükseltmesi. Gayrimenkul fiyatları arttıkça kredi teminat değerlerinin artması ve kredilerin daha kolay verilebilir hale gelmesi. Birbirini körükleyen ve kendisini bu tür ülkelerde "yüksek cari denge açıkları" şeklinde gösteren bir sarmal şeklinde (Grafik 1). Bir gün gelip de bu kredi sarmalı yeni krediyle devam ettirilemeyince, bankaların ve müşterilerinin bu borç yükü altında kalmaları. Onlara yardım edeyim derken bu sefer de borcu üstlenen devletlerin iflas durumuna gelmeleri.
Burada bankalar derken sadece o ülkenin kendi bankaları düşünülmemeli. Bir Alman veya Fransız bankası da doğrudan veya dolaylı olarak İspanya veya İrlanda'daki gayrimenkul balonunu finanse etmiş olduğu için Almanya ve Fransa'yı da etkileyen bir sorun bu.
İkincisi, Euro kullanmaya başlayınca varlık düzeyi artan ve giderek üretim (işçilik) maliyetleri yükselen ülkelerin ihracat yapacak güçlerinin azalmaya başlaması (rekabet gücünün zayıflaması). Yunanistan, Portekiz ve İtalya gibi ülkelerin ihracattan sağlayamadıkları geliri "kamu sektörü üzerinden" halklarına ve şirketlerine aktarmaları. Bu geliri verebilmek için de kamu sektörünün borçlanması. Böylece sorunun "yüksek kamu borcu" şeklinde gözükmesi (Grafik 2). Çünkü yine nasılsa faizler düşük ve bir Yunanistan veya Portekiz devleti bir Almanya kadar kolay ve ucuza borç bulabiliyor (idi).
Görüldüğü üzere, kamu borç yükü aslında ekonomilerin Euro'dan gördükleri zararların kamu sektörü tarafından üstlenilerek telafi edilmeye çalışılması. Cari açıkların kamu borcuna dönüşmüş olması.
Cari denge tamam ama ya kamu dengesi?
Bazı, hem de ünlü, ekonomistler diyor ki, aslında Euro bölgesinde cari denge açığı sorunu yok. Bazı ülkelerde (daha ziyade Güneylilerde) açık büyük ama diğerlerinde (Kuzeylilerde) cari fazla var. Böylece birbirlerini telafi ediyorlar (Grafik 1). Bölge kendi içinde fazlası olan ekonomilerdeki tasarruflarla açığı olan ülkeleri finanse etmiş durumdalar. Başta Almanya olmak üzere fazlası olan devletler bu cari açık finansmanından oluşan zararı üstlenirlerse sorun ortadan kalkar. Yani bu görüşe göre, sorun Euro Bölgesi'nin iç sorunu. Her şey Almanya'ya (ve onunla hareket etmeye çalışan bir iki Kuzeyliye) bağlı. Zararları üstlenirim derse, örneğin, batık bankalara sermaye aktaracak, mevduatları garanti edecek ve devletlere yardım yapacak büyük boyutta bir destek fonunun altına imza atarsa ya da ortak Euro tahvili çıkartıp borçların arkasına geçerse ortada kriz falan kalmaz.
Zaten zamanında borçlanıp tüketen Güneylilere mal satarak büyüyen, ihracatının % 42'sini Euro Bölgesi'ne yapan Almanya değil mi? Bugün İspanya devleti % 6'nın üzerinde (10 yıllık), İtalya da ona yakın maliyetlerle borçlanırken Almanya % 1,3'le borçlanmıyor mu (Grafik 3)? Hatta 2 yıl vadede faiz bile ödemeyen Almanya değil mi? Bugün İspanya ve İtalya'nın borçlanma maliyetindeki artış aslında kriz öncesinde bugünün 3 katı faiz oranıyla borçlanan Almanya'nın kasasına girmiş olmuyor mu?
Ama kazın ayağı hiç de öyle değil. Almanya gerçekten de bu düzenden faydalanıyor olabilir. Ayrıca politik olarak da ABD, Japonya ve Çin karşısında bir güç haline Euro sistemi sayesinde gelmiş olabilir çünkü sonuçta politik güç ekonomik güçle mümkün. Ama toplamda cari işlemler dengede olsa bile Güneylilerde yıllardır devam eden yüksek cari açıklar o kadar yüksek bir borç yükü oluşturdu ki artık bunu Almanya'nın telafi etmesi mümkün değil.
Görünmeyenleri görelim
Euro Bölgesi'nin 2007 yılında % 66 olan kamu borcu bugün % 88'e geldi. Almanya'nın % 65 olan borcu da % 82'ye çıktı (yardım etmesi istenen İspanya'nın bile üzerinde). Bunlar görünenler. Bir de görünmeyenler var. Euro Bölgesi Kurtarma Fonu'nun (EFSF'nin) arkasındaki garantilerin Almanya'nın payına düşen kısmı 211 milyar Euro. Avrupa Merkez Bankası'nın (ECB) sorunlu ülkelere hem tahvil alımı hem de bankalarına yaptığı fonlama üzerinden büyük bir riski var. Detayları bilinemiyor ama ECB'nin çoğu sorunlu Euro ülkelerine ait kamu tahvil portföyü 605 milyar Euro ve sadece LTRO adlı 3 yıllık fonlama miktarı 1 trilyon Euro (Alman bankaları dahil). Bu risk ortaya çıkarsa telafi edecek olan da ECB'nin sermayesi ve onun da üçte birini Alman Merkez Bankası (Bundesbank) sağlıyor. Ayrıca Yunan, İspanyol, Portekiz, İtalyan bankalarından kaçmaya çalışan mevduatın ödenebilmesi Bundesbank'ın bu ülkelerin merkez bankalarına ve oradan da bankalarına verdiği borçlar sayesinde mümkün oluyor (Target2 sistemi). Sırf bu yoldan Almanya'ya intikal eden yük 650 milyar Euro; Almanya ekonomisinin üçte birine yakın. Sırf olası bir Yunanistan temerrüdünün Almanya'ya doğrudan maliyeti 90 milyar $. Son stres testinde en büyük 31 Avrupa bankasının sermaye açığı 115 milyar Euro, İspanyol bankalarınınki 26 milyar Euro dendi ama İspanya'nın sadece bölgesel bankalarına 100 milyar Euro destek verilmek zorunda kalındı. Acaba pek de farklı durumda olmayan Almanya'nın bölgesel bankalarına ne verilmek zorunda kalınacak?
Artık kriz İspanya ve İtalya'ya da bulaştıktan sonra Almanya baskılara boyun eğip de riskleri üstlenemez. Olay artık halkının tepkisinden korkan Merkel'in koltuk kavgası da değil. Bugün Almanya borçları üstlenmediği için bu kadar düşük maliyetle borçlanabiliyor. Almanya bu borçları üstlendiği anda ortalık ciddi şekilde karışır. Euro sisteminin ipi çekilmiş olur. Herkes kendi yoluna gitmek zorunda kalır. Almanya "borçları üstleneceksem bari karşılığında bütçe politikanıza karışabilme hakkı verin de geleceğe yönelik tutunacak dalımız olsun" diyor. Ama egemenlik elden gidiyor diye ona da olmaz diyorlar.
Eğer Almanya Euro'nun yaşamasını istiyorsa sorunlu ülkeleri Euro'dan çıkarmak (buna zorlamak) zorunda. Onun dışında destek veriyormuş gibi, piyasalar da inanmış gibi, yapacak o kadar.

Saruhan Özel - Zaman

Sayfada yer alan bilgiler tavsiye niteliği taşımayıp yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırımcı profilinize uymayabilir.